Fastighetsbubblan i Kina

Jag satt och läste en intervju med Prem Watsa, vd och grundare av Fairfax Financial, ett kanadensiskt försäkrings- och investmentbolag till stor del modellerat efter Berkshire Hathaway. Framförallt ett uttalande fastnade jag ordentligt för:

So you might have experienced that, have you been recently to Shanghai or Beijing? I was there just six months ago, and ordinary people, making 65k – 75k, which is a good amount of money/salary in Shanghai, owned four apartments, and their friends owned three-four apartments, and I said, “How high has it gone up?” and he said, “It’s gone up three or four times in four years.” But if they would just sell one apartment they could re-coup their cost, they’d have $1 million, but unfortunately there’s no way they will be convinced to sell because of the current psychology and an overwhelming belief that China’s a big country with 1.3 billion people and there are all sorts of reasons why a property price decline won’t happen. That reminded me of all sorts of real estate markets, including the one in Dubai that has fallen flat now and of course the U.S. markets, some time back the UK market, some time back in Canada we had the same thing, so these bubbles do break. But in China, it’s such a big economy that if it breaks, it will affect the rest of the world, particularly in commodities.

Bubbelpsykologin är alltid stark.

För övrigt kan resten av intervjun vara av intresse. Han förordar en helt annan inställning till aktieägande för tillfället än vad jag gör och det är alltid bra att lyssna på vad den andra sidan har att säga.

Osäkerhet

När jag flyger brukar jag ofta köpa The Economist att läsa på planet. Den här gången hade tidningen ett väldigt iögonfallande omslag.

The Economist

Ett annat bra tecken på rädslan på marknaden är VIX, volatilitetsindex för S&P 500.
VIX
Det ligger förvisso inte på samma nivåer som under finanskrisens mest brinnande dagar men är ändå otroligt högt i ett historiskt perspektiv.

Som alltid gäller devisen att osäkerhet är bra för investeraren. När marknaden inte prisar in osäkerhet är allt som minst fullvärderat. Kan ni hitta företag som verkar underprissatta med en adekvat säkerhetsmarginal finns det ingen som helst anledning att spara på krutet så länge ni inte är belånade. En potentiell fälla är att företagens marginaler varit ovanligt höga senaste året, så ta ordentlig hänsyn till detta. Däremot att sitta och vänta in tecken på återhämtning på marknaden trots att ni kan se bra prissatta aktier kommer obönhörligen att misslyckas; när ni ser tecknen kommer också alla andra också att se dem.

Att tänka i sannolikheter

Jag är inte särskilt förtjust i att jämföra min tidigare heltidssyssla, poker, med investering. I ett avseende kan dock pokerspelandet ha influerat min mottaglighet för värdeinvestering. Det handlar
om förmågan att tänka i termer av föränderliga sannolikheter, det vill säga probabilistiskt eller bayesianskt tänkande. Som människa är det nära nog omöjligt att koppla bort det faktiska utfallet.

Emotionellt och spontant kunde jag inte ens efter 5 års ihärdigt pokerspelande låta bli att känna glädje ifall jag vann en hand där vinstchansen bara var 20% – trots att detta ibland berodde på ett matematiskt dåligt beslut – eller ens koppla bort känslan av orättvisa då min 95-procentiga favorit blev slagen på sista gatan. Faktumet att jag i det senare fallet vann handen 19 av 20 gånger var en klen tröst i den omedelbara situationen. Det är helt enkelt så våra hjärnor är byggda och det är få, om ens några, förunnat att kunna komma runt det. Även om jag på ett analytiskt plan var fullt införstådd med hur jag skulle tänka var det inte möjligt att omsätta det i faktiska reaktioner.

Fördelen vad det gäller investeringar är att man har desto längre tid att fundera över sina val och därmed en större möjlighet att resonera sig bort ifrån eufori eller omotiverad pessimism. Skillnaden mellan pokerspelare och investerare är att så fort man som pokerspelare kommit förbi det absoluta nybörjarstadiet är man tvungen att börja tänka bayesianskt för att inte spela bort enorma mängder pengar för all framtid. Något som märks på ett tydligare sätt i bankboken än att underavkasta med någon procentenhet gentemot index år efter år.

Som investerare är feedbackprocessen ganska mycket luddigare (även om den är väl så luddig även i poker) och man kan i princip gå en hel livstid och aktivt följa marknaden utan att inse att man är väldigt osofistikerad. De flesta investerare gör faktiskt det.

Oförmågan att tänka i termer av sannolikheter får oss att göra många irrationella saker. Den är till exempel vad som får många att spela på lotto, vilket trots att det sannolikhetsmässigt är precis lika illa som att bränna upp pengar ändå är ganska harmlöst.

Mer allvarligt är det vad som får människor att köra utan bilbälte eller för den delen onyktra. Kanske har man gjort det förr och drar av det slutsatsen att det inte är så farligt, vilket förstås är helt uppåt väggarna. Slumpen har inget minne. Att du hade tur förra gången du skippade bilbältet förhindrar inte att det ökar risken betänkligt för en dödsolycka också den här gången. Risken i absoluta tal är förstås fortfarande liten, men bilbälteslösheten ökar ändå din risk att dö vid en kollision med flera hundra procent jämfört med ifall du hade burit bilbälte. Redan risken att faktiskt krocka är ganska liten vid ett enskilt tillfälle och det är högst troligt därför vi tar det dåliga beslutet.

Vi är inte formade att tänka på beslut som om vi upprepade dem miljtontals gånger under samma förutsättningar och därefter tittade på det totala resultatet (det vill säga vårt expected value). Det är därför lottköpare tenderar att fokusera på möjligheten till vinst och inte sannolikheten för förlust och det faktum att lottillverkaren tar ut en vinst som gör det hela till ett minussummespel.

Analogt kan vi se att många investerare utropar sina köp av diverse aktier några år tillbaka till geniala beslut baserade på deras efterkommande prisuppgång. Ifall beslutet var bra med hänvisning till den information som fanns att tillgå vid tillfället för investeringssbeslutet förtäljer sällan historien. Till exempel kunde ingen veta att Swedbanks aktieägare inte skulle drabbas av en mycket större utspädning än man fick erfara, eller rentav ett förstatligande i någon form. Som bland annat Anders Borg har påpekat var ett sådant skeende inte alls långt borta.

Det ska förstås betonas att processen att använda sig av beslutsträd vid investering är högst subjektiv. Det går givetvis inte att sätta objektiva sannolikheter för vad som kan ske, dels eftersom man arbetar med inkomplett information och dels eftersom man i någon mån försöker gissa framtiden. Däremot är det en otroligt användbar mental modell som alla duktiga beslutstagare använder sig av, vare sig det är medvetet eller omedvetet.

Min personliga erfarenhet av detta handlar om en av mina mest lyckade investeringar – som otroligt nog också var min förmodligen sämsta till dags dato! Under tidiga 2009 köpte jag konvertibler i PA Resources strax efter att dessa började handlas på börsen. När oljepriset låg någonstans runt $40 och jag fick en ränta på 11% för att hålla något som kunde liknas vid en option på oljepriset, som dessutom löpte ända till 2014, lät det för bra för att vara sant. Vilket det också var.

Ledningen visade sig vara både inkompetent och oärlig, något jag med en lite mer nykter och objektiv analys utav tidigare dokumentation borde ha kunnat komma fram till långt tidigare. Ideliga prognosmissar och nyemissioner även innan min investering borde ha talat om för mig från början att det var mycket dåligt. David, som var den som kom med idén till mig, var smartare och insåg sitt misstag snabbare än jag. Han tog sig ut med en smärre förlust efter bara någon månad.

Jag sålde till slut mina konvertibler under sensommaren samma år. Resultat? +64%. Jag hade lyckats rida på ett med förbättrad konjunktur kraftigt ökande oljepris och turligt nog tajmade jag också in min insikt att detta var ett skurkföretag tidigare än marknaden började uppmärksamma det ordentligt. Alla faktorer sammanföll alltså till min fördel. Företaget har fortsatt prestera precis lika dåligt med ett otal nyemissioner och produktionsbesvikelser under de två år som gått sedan dess.

Pa Resources 2009-01-01 -> 2011-10-04″ /><br />
<em>Grafen visar PA Resources-aktiens utveckling från 1 januari 2009 till och med 3 oktober 2011. Konvertibelägare har inte haft en lika miserabel utveckling hittills men ändock underavkastat ganska kraftigt gentemot börsen.</em></p>
<p>Hade jag dragit rätt lärdom av detta ifall jag var oförmögen att tänka i termer av sannolikheter och resonera kontrafaktiskt? Svaret är nej. Men jag tror att mina erfarenheter som professionell pokerspelare gjorde det lättare att inse misstaget trots att feedbacken var den rakt motsatta. Om köpet av PARE-konvertibler var mitt sämsta beslut var försäljningen antagligen ett av mina bästa.</p>
					</div><!-- .entry-content -->
		
		<footer class= Posted in Värdeinvestering | Tagged , , | 7 Replies