Perioder av underavkastning

Efter rapportflödet har det blivit lite av ett nyhetsvakuum. Detta är bara naturligt med tanke på den typen av innehav vi har här på bloggen. Äger man aktier av typen Apple och Microsoft finns det ständigt saker i nyhetsflödet att kommentera. Förhållandet är inte riktigt detsamma när man äger Bahnhof, Homemaid, Deltaco och Malmbergs. Där är det oftast tyst som graven mellan rapporterna och de få nyheter som trots allt sipprar ut är inte sällan av mindre signifikans. Men det är en stor anledning till att det är just den typen av aktier som jag äger. Bahnhof har förvisso fått en hel del uppmärksamhet av det mindre smickrande slaget på sistone (och detta helt följdriktigt, även om proportionerna emellanåt varit väl tilltagna), medan framförallt Deltaco och Malmbergs knappt ens får någon uppmärksamhet på DI:s Börssnack. Vi vill ligga i den här typen av aktier; de som går under radarn, de som ingen egentligen bryr sig om att försöka värdera, än mindre handlar i.

En konsekvens av detta är att man kommer att ha utdragna perioder av underavkastning. Small caps föll inte riktigt lika hårt som large caps i förra sommarens krasch och de har inte heller stigit lika mycket sedan dess. Även idag är direktavkastningen likväl på många håll mycket god samtidigt som framtidsutsikterna för många mindre bolag inte är alls så dåliga. En annan konsekvens av min ganska konservativa inställning till investering är att jag sällan placerar mig i cykliska bolag. Jag tycker de är svårvärderade eftersom det inte är helt enkelt att normalisera deras vinster rättvist, samtidigt som de ofta är för skuldsatta för min smak. I ett lättnadsrally är det bara naturligt att den typen av aktier presterar bättre än mer stabila bolag med lägre skuldsättning.

De senaste månaderna har jag kraftigt underavkastat gentemot stockholmsbörsen. Vissa delar av den underavkastningen har jag endast mig själv att skylla för. Förmodligen fanns det en värdemässig anledning att titta lite mer åt large cap-hållet i somras, något jag inte gjorde i tillräckligt stor utsträckning. Å andra sidan ackumulerade jag berkshireaktier i ganska snabb takt när b-aktien stod under 70, men denna aktie har presterat mycket sämre än S&P 500 sedan dess – för att inte tala om jämförelsen gentemot stockholmsbörsen eller de europeiska indexen. Den andra sidan av det myntet är att jag fortfarande ser Berkshire som kraftigt undervärderad, en syn som Buffett att döma av årets aktieägarbrev delar till fullo. Men en poäng att ta fasta på är att för att kunna prestera bättre än de breda indexen är underavkastning från tid till annan absolut nödvändig, högst troligt i perioder då börsen uppvärderas kraftigt, men det kan förstås ske i alla börsklimat. Genom att röra sig emot strömmen gör man det till ett givet faktum att man också kommer att avkasta radikalt annorlunda, vare sig det är positivt eller negativt.

Warren Buffett överavkastade mot S&P 500 varje givet år när han drev sin hedgefond på 50- och 60-talet. Detta beror förstås till stor del på den enorma edge han hade på marknaden, särskilt under denna tid då kapitalet var desto mindre och han hade desto mer möjligheter att välja emellan. Något sådant när jag förstås inga förhoppningar om att upprepa, det vore närmast högfärdigt. Men jag tror, trots att konkurrensen var mindre på den tiden, att faktumet att Buffett inte underavkastade ett enda av de kalenderåren till viss del rör sig om slump. Förvisso använde han sig, mindre känt, av en del tekniker för att minska volatiliteten i avkastningen för partnerskapet, såsom pairs trading och arbitrage.

Likväl är det givetvis så att om vi hade kunnat bryta ned siffrorna i kvartal, månader, veckor eller dagar så underpresterade givetvis Buffett under ett flertal sådana perioder. Endast för att hans innehav var annorlunda än index. Detta kan tyckas som trivial fakta, men jag tror att det är nödvändigt att internalisera för att vara emotionellt och intellektuellt förberedd på vad värdeinvestering som koncept faktiskt innebär. Ger man upp på det då det fungerar som sämst, relativt sett, har man absolut inga utsikter att nå en bra avkastning över tid.

Charlie Munger, som också drev en hedgefond under ungefär samma tidsperiod, brydde sig inte om marknadsrisken alls och under den här tiden var hans filosofi mycket mer koncentrerad i ett fåtal aktier än Buffetts var. Mungers totalresultat var förvisso en hel del sämre än Buffett Partnership (19,8% annualiserat kontra 29,5% annualiserat), men likväl krossade han index totalt sett. Till skillnad från Buffett, som hade plusresultat varje enskilt år, var Mungers årsresultat desto mer varierande. En konsekvens av att samla medlen i färre aktier och totalignorera marknadsrisken. De sista 4 åren med Munger var nog prövande för mindre insatta investerare.

Dow Jones Industrial Average

1972 +18,2%
1973 -23,1%
1974 -13,1%
1975 +44,4%

Charlie Munger

1972 +8,3%
1973 -31,9%
1974 -31,5%
1975 +73,2%

För den som försöker investera på egen hand men kanske inte tror sig ha lika stor edge på marknaden som Munger är det inte en helt orimlig gissning att vissa år kommer att bli ännu mer prövande än den där perioden bör ha varit, åtminstone med en lika fokuserad strategi.

Under den senaste tiden har jag sålt lite i en del innehav samtidigt som jag har ökat i ett för bloggläsarna tidigare okänt innehav och avser att fortsätta göra så i den mån jag kan få aktier på nuvarande prisnivåer. Likviderna har dock hittills gått upp en del och avsikten är för tillfället att öka dem ännu lite mer. Mer detaljer om vad jag har köpt och sålt kommer i sinom tid.


3 thoughts on “Perioder av underavkastning

  1. Som contrarian händer det att man underperformar index under längre perioder, men hur håller du huvudet kalt och vid vilken tidpunkt börjar du misstänka att det kanske inte var marknaden som var fel ute i värderingen av ett bolag?

  2. Frågan var förvisso inte ställd till mig men jag kan väl ge ett resonerande instick ändå (eftersom jag måste plugga så vill jag gärna slösa så mycket tid som möjligt på andra saker så klart) tänkte jag. Man bör väl resonera som så att desto längre tid som går utan uppvärdering av ens investering så ökar ju sannolikheten att man felbedömt riskerna i investeringen (om vi antar att det är ett företag som är billigt sett till årliga avkastningen till oss som investerare.). Efter en längre (godtyckligt här men ändå) borde det ju i alla fall motivera en till att verkligen göra några seriösa försök till att förstå varför man skulle kunna ha fel. Tidsperioden innan avyttring i vissa fall skulle nog teoretiskt kunna vara längre än några stycken mänskliga livslängder. Jag tycker liksom inte att det går att ge ett generellt svar. Givet att man faktiskt har en rimlig kompetens så ska man nog inte kasta in handduken i första taget direkt, då kommer man ju i många fall kasta bort den lilla edge man eventuellt kan ha.

  3. Någon exakt tidpunkt är svår att säga, jag försöker att inte influeras av vare sig åtgången tid eller prisrörelser.

    När saker och ting inte utvecklas så som jag har trott, fundamentalt sett, får jag omvärdera situationen och se om priset är lägre än intrinsic value med dessa nya fakta i åtanke. Så kan man väl säga. Men om inget förändras och företaget fortsätter att tugga på bra operativt ändrar jag mig inte (givet att jag gjort rätt i min ursprungliga analys, förstås) bara för att det tar tid.

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

You may use these HTML tags and attributes: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <strike> <strong>