Deltacos bud på Alcadon

I förra veckan offentliggjordes att Deltaco har tecknat en avsiktsförklaring om att förvärva distributören Alcadon.. Köpeskillingen uppgår till $6,5 miljoner. En bolagsstämma i MRV Communications, Alcadons ägare, är det enda praktiska hindret för affärens genomförande.

MRV Communications är ett ganska intressant bolag i sig själva eftersom de har varit föremål för värdeorienterade aktivister, som för några år sedan tog kontroll över företaget efter många års besvikelser och misskötsel. Aktien har under en lång tid varit en klassisk net-net, men det verkar som att den nya styrelsen har lyckats förbättra avkastningen för aktieägare genom att sätta fokus på kärnverksamheten och försöka kapa av övriga delar samt återföra kapital till aktieägare genom extrautdelningar.

Men hur bra är värdet i Deltacos förvärv? Ifall det sitter värdemedvetna personer på andra sidan bordet kanske det är desto svårare för Deltaco att få ett bra pris? Det är förstås väldigt svårt att utvärdera från utsidan, men så behöver inte nödvändigtvis vara fallet. Alcadon kanske säljs med viss brådska – man har inte tid att vänta 5 år på att distributörsmarknaden ska vända och man ska kunna få maximalt betalt och det behöver inte heller vara rationellt att vänta ut den tiden, trots att man kanske får ett underpris idag.

Deltaco står rimligen ganska ensamma som köpintressenter i dagsläget, då både marginaler, omsättningtillväxt och balansräkning ser sämre ut på de flesta håll i branschen. Dessutom kan det finnas värde i samordning av logistik från Deltacos sida som gör att det affären leder till vinst för både köpare och säljare, även om man ska vara försiktig med att räkna på sådant. Men det är fullt möjligt att man ganska snabbt kan åstadkomma marginalförbättringar i Alcadons verksamhet som företaget inte hade kunnat uppnå på egen hand. Dessutom kan förvärvet öppna säljkanaler för Deltaco som annars hade blivit svårare för dem att erövra. En stor del av argumentet är också att Alcadons inriktning mot telecom diversifierar Deltacos utbud.

Men allt detta är väldigt spekulativt och luddigt, så låt oss ta en titt på de siffror som finns att tillgå. De senaste siffrorna på allabolag är från 2010 och lite snabbt ger de p/e på 2,6 och p/s på 0,2, vilket onekligen låter väldigt billigt. Men att döma av treårshistoriken är detta ett betydligt svajigare bolag än Deltaco, då de gjorde förlust under 2008. Dessutom är det inte en helt orimlig gissning att omsättningen gick ned under 2011 (distributörsbranschen backade allt som allt under året) och sålunda också vinsten.

Troligtvis har de för tillfället rejäla marginalproblem. Om läget vore annat hade inte priset varit så lågt. Företaget hade 43 anställda 2010 vilket ger omsättning/anställd på 4,9 miljoner, att jämföra med Deltacos motsvarande siffra på 5,3 miljoner. Detta bör indikera att det finns en del babyfett att skala av i organisationen, allra helst som man kanske kan inkorporera en hel del av lagerhållningen i Tullinge, samt göra sig av med en del av mellanlagret av chefer.

Allt som allt verkar affären ha en del potential, men glöm inte att förvärv sällan slår så väl ut och går så smidigt som man tror från början.

Warren Buffett beskriver problemen och fallgroparna med förvärv väldigt väl i Berkshires aktieägarbrev från 1981:

Many managements apparently were overexposed in impressionable childhood years to the story in which the imprisoned handsome prince is released from a toad’s body by a kiss from a beautiful princess. Consequently, they are certain their managerial kiss will do wonders for the profitability of Company T(arget).

Such optimism is essential. Absent that rosy view, why else should the shareholders of Company A(cquisitor) want to own an interest in T at the 2X takeover cost rather than at the X market price they would pay if they made direct purchases on their own?

In other words, investors can always buy toads at the going price for toads. If investors instead bankroll princesses who wish to pay double for the right to kiss the toad, those kisses had better pack some real dynamite. We’ve observed many kisses but very few miracles. Nevertheless, many managerial princesses remain serenely confident about the future potency of their kisses – even after their corporate backyards are knee-deep in unresponsive toads.


Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

You may use these HTML tags and attributes: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <strike> <strong>