Deltaco Q2 och Alcadon

Idag släpptes Deltacos halvårsrapport och den visade på väldigt skral lönsamhet (rörelsemarginal endast 1,4% i Q2). Omsättningstillväxten verkar dock hålla i sig. VD påpekar också att lönsamheten inte är tillfredsställande och att styrelsen beslutat om ökat fokus på lönsamhet, till skillnad från tillväxtstrategin som tidigare tillämpats.

Genom en mycket vänlig bekant fick jag tag på Alcadons årsrapport för 2011 idag (finns nu på allabolag.se, vilket den inte gjorde när jag skrev om budet senast). Av allt att döma verkar det som att jag har haft helt fel i min spekulation kring att de skulle ha marginalproblem och kanske till och med vikande omsättning, såvida inte detta har skett under 2012. Det kan ganska enkelt konstateras att det är väldigt låg risk att detta är en dålig affär till kommunicerat pris.

För $6,5 miljoner får man en skuldfri verksamhet som genererade 22,5 miljoner i kassaflöde från den löpande verksamheten och 30,9 miljoner i rörelseresultat. Detta för ett företag som mer än dubblade sin vinst från 2009 till 2011 samtidigt som omsättningen växte från 165 miljoner till 238 miljoner.

Vi antar att budet går igenom och försöker räkna lite på värdet av det nya Deltaco med Alcadon inkorporerat i verksamheten. Ifall vi konservativt antar att Deltacos omsättning för H2-2012 blir samma som för H1 får vi en årsomsättning för “gamla” Deltaco på 438,4 miljoner. Lägg på Alcadons 238,2 miljoner och omsättningen når 676,6 miljoner.

I dagsläget har man en nettoskuld på 21,1 miljoner. Lägg på detta bankupplåningen som kommer att krävas för att genomföra förvärvet på $6,5 miljoner. Med lite kringkostnader som juridisk representation, due diligence och annat kanske detta landar på runt 50 miljoner (grov uppskattning utan särskilt mycket på fötterna, kan landa både högre och lägre). I så fall ligger nettoskulden på 71,1 miljoner.

Tidigare har jag antagit att en långsiktig marginal före skatt på 6% för företaget, något som, trots att den historiska marginalen varit högre än så, kanske ter sig en smula snällt i företagets nuvarande form med Q2-rapporten i åtanke. Räknar vi däremot in Alcadon, som alltså hade en marginal på 13,4% år 2011, tror jag definitivt inte att det är överoptimistiskt, även om räntekostnaderna givetvis skulle öka.

På dagens slutkurs 15,60 hamnar Deltacos marknadsvärde på 172,4 miljoner. 71,1 miljoner i nettoskuld gör att EV blir 243,5 miljoner. Med en EBT-marginal på 6% skulle den långsiktiga vinsten landa på 40,6 miljoner. Lägger vi tillbaka räntekostnader på 3,6 miljoner – motsvarande drygt 5% ränta – hamnar EBIT på på 44,2 miljoner, vilket ger oss EV/EBIT på 5,5. Om vi lägger tillbaka räntekostnaderna och lägger på en normaliserad skatt (det vill säga ger nollvärde till underskottsavdragen med värde 19,1 miljoner) blir resultatet efter skatt på 29,9 miljoner, motsvarande ett p/e på 5,8.

Ifall budet på Alcadon godkänns kan vi med andra ord förvänta oss en mycket god earnings yield vid nuvarande kursnivåer och detta dessutom räknat på relativt konservativt antagna marginaler – det skulle inte förvåna mig om man långsiktigt kan nå högre marginaler än de 6% som jag har använt i mitt räkneexempel ovan.


4 thoughts on “Deltaco Q2 och Alcadon

  1. Tack, tack. Har ofta svårt att ta mig fram i den djungel som är SEC filings.

  2. Tack för en bra genomgång!

    Med knapphändig information tvingas man förstås göra många antaganden, men som sagt; “it is better to be roughly right than precisely wrong”. ;)

  3. Ja, givetvis är detta inget man ska ta på face value utan något kritiskt tänkande.

    Det råder stora osäkerheter kring massor av de siffror jag använder mig av här – inte minst Alcadons omsättningsnivå, som framgår av dagens post. Denna borde kanske nedjusteras något, men jag tycker att jag har tagit rejält med höjd för sådana problem i antagande om rörelsemarginal samt att jag tagit bort underskottsavdragen som värde.

    Men man ska ta detta för vad det är – ett räkneexempel. Det är inte facit på Deltacos värde och det finns stora osäkerheter i många av variablerna.

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

You may use these HTML tags and attributes: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <strike> <strong>