Analys av Bahnhof i Börsveckan

Tidningen Börsveckan har för andra gången någonsin analyserat Bahnhof och kom även denna gång fram till en köprekommendation. Som alltid när ett mindre bolag från någon av de alternativa listorna analyseras i Börsveckan är det ytterst kurs- och volymdrivande. Tyvärr finns inte analysen online än, så jag kan inte länka till den, men en kort sammanfattning finns att tillgå online från Nyhetsbyrån Direkt. Jag citerar:

Bahnhof, operatör av internet- och telefonitjänster via fasta fibernät, är noterat på Aktietorget. Värderingen är låg trots ljusa utsikter, så antingen är bolagets prognoser för optimistiska eller så är marknaden för pessimistisk. Börsveckan tror på det sistnämnda. Bahnhofs mål är en omsättning på 500 miljoner kronor vid slutet av 2012, med en nettomarginal på 10 procent. Det ger en vinst per aktie om 3:50 kronor, vilket i sin tur gör att p/e-talet ligger på 6,5. Förutsatt att Bahnhof håller fast vid sina optimistiska prognoser i den kommande bokslutskommunikén finns utrymme för betydande kursstegring, enligt Börsveckan.

Givetvis sympatiserar jag med Börsveckans allmänna inställning till aktien. Däremot ifrågasätter jag delar av deras resonemang. Dels är det så oerhört långt mellan marknadens syn på Bahnhofs framtida tillväxt och deras egna mål (prognoser gör de endast för innevarande år) att utfallet mycket väl kan hamna någonstans i mitten utan att det gör aktien till ett särdeles dåligt köp.

Sägas ska också att Bahnhofs prognos för vinst är beräknad per aktie innan utspädningen som apportemissionen vid köpet av Sting föranledde. Dessutom grävde de ganska djupt i kassan, som vid utgången av Q3 låg på nästan 13 miljoner. Köpet av Sting låg som bekant på 17 miljoner, varav hälften finansierades med likvider och andra hälften med nyemitterade aktier. Kvar fanns alltså cirka 4,5m efter detta. Prognosen sade att de skulle tjäna 2,3m Q4-10, vilket skulle ge en kassa på 6,8m. Men utdelningen sker förstås inte förrän senare i vår, varför vi också får titta på hur kassaflödet för Q1-11 kan se ut. Jag tänker inte göra några vågade prognostiseringar, utan nöjer mig med att lyfta resultatet från Q1-10 rakt av, för att försäkra mig om att de fel som görs är åt det konservativa hållet. Q1-10 hade man ett kassaflöde från den löpande verksamheten på dryga 6,1m kronor, vilket ger 12,9m kronor i kassan efter Q1. Utdelningen är i slutet av maj, vilket ger ytterligare två månader och därför bör generera cirka 4m till.

Det kommer alltså, konservativt räknat, finnas cirka 1,70 kr/aktie i kassan vid utdelningstillfället. Hur pass mycket investeringar i den egna infrastrukturen som kommer att ske under den här perioden är svårt att sia om, i synnerhet i och med att förra årets första halvår verkar ha varit synnerligen investeringstungt. Ifall de vågar dela ut så pass mycket som halva den prognostiserade årsvinsten för 2010 på 1,86 kr (före utspädning) återstår därför att se. Jag är tveksam till att utdelningen kommer att hamna riktigt så högt, eftersom man förmodligen vill spara en del kontanter och ha till att betala eventuella framtida förvärv med. Vare sig det rör sig om kundstockar eller annat. I vilket fall ser jag hellre att man behåller lite mer likvider i kassan om valet står mellan det och att dela ut dem, för att sedan istället åter använda den egna aktien som betalningsmedel. Allra helst när aktien är såpass aptitligt värderad. Det är annars som att betala med guld trots att försäljaren bara kräver silver. Men givetvis känner ledningen bäst till hur stora företagets kapitalbehov är.

Jag noterar också att Tobias Lewén nu har köpt tillbaka aktier i form av konverterade optioner. Det är ganska synd när man har incitamentsprogram som medger den typen av agerande. Detta är nu alls inget påhopp på Lewén, då han agerar fullständigt i linje med sitt rationella egenintresse och helt i enlighet med regelverket, men min syn är att om man nu prompt måste ha optionsersättningar till ledning, så bör det i alla fall struktureras så att aktieförsäljningar omöjliggörs under tiden, så att det inte ska gå att lösa in arbitragevinster på bekostnad av övriga aktieägare. Nog är det minsta man kan begära att ledningen i alla fall ökar sin exponering mot företagets finansiella välmående ifall de har bonusprogram som berikar dem på bekostnad av aktieägarna? I annat fall vore ju optionsstrukturen helt meningslös och man kunde lika gärna bara dela ut pengarna i kontantbonusar.


One thought on “Analys av Bahnhof i Börsveckan

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *

You may use these HTML tags and attributes: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <strike> <strong>