Precis varit iväg en avstickare till Uppsala där det var föreläsning arrangerad av Utrikespolitiska Föreningen om privata arméer, dess funktion och användning i världen. Såg inte Cornucopia någonstans, men då salen var rätt full kanske jag helt sonika missade honom. Hursomhelst en trevlig afton, vilken följdes upp av ett mycket trevligt samtal tillsammans med en PhD Candidate under bilresan hem mot Stockholm. Ett av de många områdena som behandlades, var principal-agent-problematik. I kort kan problematiken utgå ifrån att principalen betalar en agent för att upprätthålla principalens egenintresse, varefter agenten kan ha ett egenintresse av att frångå principalens intresse för att gagna sig själv på principalens bekostnad. Relaterat till värdeinvestering blir detta viktigt när vi kollar på incitamentstrukturer för företagsledningar - i största möjliga mån vill vi att företagsledningens intressen skall vara desamma som våra egna ägarintressen. För mer utförlig förklaring, besök Wikipedia.
Det, för mig, givna sättet att hantera denna form av problematik, är att tvinga management att vara starkt direktexponerade gentemot det företag de arbetar för, genom ett direkt ägande av aktier som är väsentligt i förhållande såväl till deras lön som i förhållande till deras privata förmögenhet. Tyvärr är det relativt få företag som aktivt förespråkar denna filosofi. Incitamentsprogram i form av tilldelade optioner till anställda är ett tämligen vanligt sätt att ge en företagsledning incitament, frågan som måste ställas är huruvida dessa optioner verkligen hjälper mer än vad de stjälper. Min personliga bedömning är att det alltför ofta inte gör det, och här är några anledningar till varför
- Optioner ger företagsledningen en skev riskfördelning - att kapitalt misslyckas innebär ingen eller förhållandevis liten ekonomisk skada, samtidigt som uppsidan är teoretiskt obegränsad. Detta ger incitament för omotiverat risktagande.
- Optioner är oförutsägbara kostnader, och kan med sin teoretiskt obegränsade uppsida bli väldigt dyra för befintliga aktieägare.
- Optionsprogram kan flytta fokus från företagsledningens långsiktiga arbete med företaget, till tankar kring hur aktiekursen skall maximeras på kort sikt.
Vad gör då detta för oss investerare? Till att börja med måste vi, i de fall där vi vill värdera ett företag med utestående optionsprogram, anpassa vårt värde med väntevärdeseffekten på det utestående optionsprogrammet. Dessutom måste vi fundera kring vilka implikationer optionsprogram har på managements motiv att agera i våra ägarintressen. Min utgångspunkt när jag ser ett företag där management har ett mycket lågt direktägande och ett relativt högt optionsägande är alltid en skepticism. Ifall inte ens bolagets VD och närmsta medarbetare tror tillräckligt mycket på företaget för att lägga in sina privata pengar, varför ska jag då göra det? Ifall optionsägandet innebär att VD och dennes närmsta medarbetare blir rikligt belönade vid kraftigt stigande aktiekurser, men inte har en nedsida vid eventuella misslyckanden, kommer detta då inte kunna leda till en kortsiktig kultur som skadar mig som investerare?
Det finns exempel på företag där jag köpt aktier utan att VD har varit en stor aktieägare. I praktiken är det dock ovanligt. Ett sunt företag med en kompetent ledning som suttit länge vid rodret och har merparten av sina privata pengar investerade tillsammans med mig, är en kombination som har goda förutsättningar till att bli en bra investering. Det är vettigt att hålla reda på den typen av företag, för att kunna investera i dem om de blir prisvärda.
För mer på ämnet här på bloggen, se här
Mvh David
