Bahnhof Q3

Det finns en del att kommentera kring Bahnhofs delårsrapport. Några punkter:

– Det har hintats i olika sammanhang att köpet av Sting inte föll ut så väl som man hade hoppats på. När köpet, och apportemissionen som till hälften finansierade det, offentliggjordes var jag mycket skeptisk, i synnerhet eftersom aktien vid det tillfället kunde anses ordentligt undervärderad (runt 23 kr om jag minns rätt) och köpet därmed gjordes dyrare av användandet av en undervärderad valuta. Att man nu erkänner det misstaget får dock ses som ett styrketecken och min förhoppning är att man drar rätt lärdomar av det, det vill säga att man nu blir ännu försiktigare med förvärv – i synnerhet sådana som inte kan värderas baserat på befintlig omsättning och kassaflöde – och mer obenägen att använda den egna aktien som betalningsmedel.

– Den här bloggen är som många läsare säkert vet väldigt skeptiskt inställd till prognostiserande. Jag ser inte poängen med Bahnhofs prognosgivande och har påpekat detta för ledningen i företaget. Detta är ingen stor sak men även förra året fick man revidera prognosen under året, då man minskade omsättningsmålet men ökade resultatprognosen. I år fick båda minskas.

Att marginalen skulle gå ner från 15% över tid hade jag förväntat mig, dock är det förstås tråkigt att det sker redan i år. Det reflekterar förmodligen en hel del engångskostnader med bland annat emigreringen av privatverksamheten samt utvecklandet av telefoniplattform, men marginalpressen på privatsdan bör verka negativt framöver även när dessa kostnader inte påverkar Bahnhof längre. Vad det gäller omsättningsmålet verkar man ha räknat alltför optimistiskt med både kundintag och lättintegrerade förvärv, vilket indikerar att prognosgivningen inte varit tillräckligt realistisk. Ska man bedöma den reviderade prognosen så verkar den indikera ett fortsatt starkt kundintag under första månaden av Q4 med tanke på att den förutsätter en omsättningsökning med nästan 10% och en resultatökning (ebit) med 30%, givet att man inte nedreviderat prognosen till fortsatt överoptimistiska nivåer.

Hursomhelst önskar jag att Bahnhof slutar ge prognoser. Det riskerar allra helst nu med optionsprogram på plats att ge skeva incitament till ledning att trixa med siffror för att uppnå satta mål och undvika kurspåverkan som kortsiktigt kan sänka värdet på optionerna innan teckning och därmed omintetgöra arbitragevinster i att teckna aktier och sedan sälja över marknaden. Uppenbarligen (vilket bevisas av gårdagens kursfall på 8%) har marknaden börjat lägga vikt vid bolagets prognoser, så en sådan hänsyn måste tas. Dessutom uppfyller inte heller prognoserna sitt syfte särskilt väl om de måste revideras titt som tätt, oavsett åt vilket håll det sker.

– Att kundinflödet tagit fart igen i så stor grad är en otroligt positiv överraskning. Även om företaget förklarade första halvårets svagare kundinflöde med organisatoriska problem vågade jag inte riktigt tro på det. Stadsnätsmarknaden börjar så sakteliga att mogna och jag trodde att minskningen av kundinflödet åtminstone till viss del reflekterade detta. Kanske underskattade jag säljavdelningens betydelse för detta.

– Signalerna från företagssidan verkar trevliga och att satsa på managed hosting känns givet med den ytterligare inlåsningseffekt det ger, allra helst om det sköts bra. Rent finansiellt finns det inte mycket att ta på här för en utomstående, men det hela ger mig i alla fall bra vibbar.

– Kassaflödet ser väldigt bra ut. Kan Q4 och Q1 tillsammans bringa in lika mycket som Q3, det vill säga cirka 20m, bör inte utdelningsmålet vara några som helst problem att hålla sig till. Kanske kan till och med mer än 50% av vinsten delas ut, beroende på hur företaget prioriterar investeringsmässigt. Huvudägarens kommentar pekar också åt det hållet, för nog kan det inte vara årets förhållandevis magra direktavkastning som de menar när de beskriver den som “god”?

Bahnhofs aktie, med god tillväxt och direktavkastning, är en trygg hamn för långsiktiga investerare.

Även i Q2-rapporten talade man sig varm om utdelningar, så jag förväntar mig nu en kraftigt utökad utdelning till våren. Med hänsyn tagen till företagets behov bör detta peka på en hyfsat stabil kapitalbindning och därmed fortsatt goda kassaflöden. Trevligt.

Uppdatering: Upptäckte en märklig sak med det för året prognostiserade resultatet efter skatt. Där har man räknat med full svensk bolagsskatt trots att man under Q3 verkar betala ungefär 22% i skatt. Med tanke på att prognoserna framförallt fokuserar på ebit ser jag inte riktigt syftet med detta, men givet att man når omsättningsmålet kommer man automatiskt att nå ett högre nettoresultat före bokslutsdispositioner (blir pro forma i och med att man får anta att de fonderar en del av vinsten även i år för att skjuta upp skattebetalning) än prognosen ger sken av.

TTM p/e är nu drygt 10 vilket är rätt lågt jämfört med de senaste åren.

Surt, sa räven

Alltele har länge gnabbats med Bahnhof fram och tillbaka. Bland annat kan man läsa följande, signerat Allteles VD Ola Norberg, i deras årsredovisning för 2010:

Stoppa flykten till ”momsskatteparadis”
Konkurrensen har genom så kallad skatteplanering snedvridits på ett sätt som jag finner oacceptabelt. Vi kan notera att ett flertal aktörer på marknaden uppvisar mycket svaga resultat. Detta har under året lett till ett antal företagsrekonstruktioner, men också konkurser. Några företag har och andra planerar att ”flagga ut” verksamheten till så kallade momsskatteparadis inom EU, främst Madeira, för att därigenom förbättra marginalerna på svenska skattebetalares bekostnad. Vi har svårt att förstå att de publikt ägda, och i de flesta fall bidragsbyggda svenska stadsnäten med
branschorganisationen Svenska stadsnätsföreningen i spetsen, ställer sig bakom denna uppenbara skatteflykt som samtidigt innebär en kraftig snedvridning av konkurrensen inom dessa nät.

Givetvis kan man hålla med i sak om detta. Att företag verksamma på en och samma marknad verkar under olika regelverk är förstås inte optimalt, och att Ola Norberg stressas av de nackdelar hans företag har ifråga om skattetryck är fullt förståeligt. Samtidigt är udden i detta så uppenbart riktad mot Bahnhof, något som gör en fundersam. Borde inte Norberg prata mer om sin egen verksamhet och inte ägna en hel paragraf åt sin indignation kring konkurrenters fullt lagliga agerande? Lobbyverksamheten kan han rikta mot relevanta institutioner.

Samtidigt som det där kan tyckas en smula annorlunda, kan det knappast betecknas som något uppseendeväckande heller. Det kan det däremot att en postare med signaturen Norrberg Ola på DI:s Börssnack går ut och talar inte bara om den egna verksamheten , utan även Bahnhofs. Här och här .

Bland annat skrivs detta:

Till “bebop” vill jag särskilt kommentera att den motsats han pekar på med Bahnhof som exempel på organisk tillväxt under de senaste två åren förvärvat 6 kundbaser, i samtliga fall har AllTele dragit sig ur då Bahnhof budmässigt legat långt över vad vi är beredda att betala. Borlänge, Härjedalen, Finspång och nu senast Gislaved är några förvärv där man betalat upp till 2000 / kund och därvid fått ta dessa. Myten om organisk tillväxt är dock väl odlad av det bolaget och då man är listad på en mindre lista utan större krav på rapporteringens kvalité så kommer man undan med detta.
Tyvärr i det fallet ligger AllTele som noterat på Nasdaq/OMX inte i den “fria informationens” värld

Några bevis för detta finns förstås inte och med tanke på Jon Karlungs återkommande kommentarer om hur höga priser kundstockar har gått för inom branschen historiskt, samt Bahnhofs allmänna skepsis mot förvärv, finner jag det hela inte bara en smula osannolikt. Insinuationen i den sista meningen, att Bahnhof ”kokar böckerna” för att använda en anglicism, är ett rejält slag under bältet. Uttalandet blir extra löjligt av att Alltele bara har funnits på OMX i lite över ett år. För att använda Norbergs retoriska grepp kan man ju undra hur de skötte sin rappportering och informationsgivning innan noteringen på en riktig lista. Eller vänta lite, det behöver jag nog inte undra .

(SIX) Stockholmsbörsens disciplinnämnd har funnit att AllTele vid tre tillfällen har brutit mot börsens regelverk för emittenter avseende informationsgivning till aktiemarknaden.

Det framgår av ett pressmeddelande.

I ärendet har aktualiserats frågor rörande AllTeles informationsgivning dels beträffande en prognos, dels beträffande en så kallad Change of Control-klausul, dels slutligen i fråga om riktlinjer för ersättning till ledande befattningshavare.

Baserat på en samlad bedömning av omständigheterna ålägger disciplinnämnden AllTele ett vite om fyra årsavgifter, motsvarande 768.000 kronor.

För att använda Ola Norbergs egna ord: surt, sa räven.

På tal om något helt annat, signaturen Stefan undrade vad jag tycker om Bahnhofs nya satsning på mobilt bredband. Till att börja med är det steg som jag har väntat på att man ska ta ända sedan man förvärvade Sting och som jag faktiskt har trott att man skulle lansera tidigare än så, just eftersom väldigt många konkurrenter redan har gjort den breddningen. Det är högst tveksamt om det kommer att hjälpa marginalerna i någon särskild utsträckning, men jag tror att det är en allt viktigare del i tjänsteutbudet som Bahnhof kanske inte hade haft råd att fortsättningsvis vara utan.

I takt med att mobila tjänster blir ett allt mer seriöst alternativ till fasta uppkopplingar, och i vissa fall till och med ett substitut, tycker jag att att det är en vettig diversifiering. Förutom de grunda tankarna har jag inte så mycket att säga om saken. Jag tvivlar att det kommer att göra någon stor skillnad för verksamheten inom en snar framtid, men vem vet hur det ser ut några år framåt.

Utdelning i Homemaid och insiderförsäljningar i Bahnhof

Idag meddelade Homemaid att styrelsen föreslår dela ut 35 öre per aktie i vår. Det är rätt mycket mer än jag hade vågat hoppas på. Jag räknade med i runda slängar 20 öre eftersom företag brukar vara förhållandevis försiktiga när de ger ut sina första utdelningar för att sedan istället kunna öka dem senare och göra marknaden glad. Direktavkastningen på stängningskursen 6,60 är hela 5%, ovanligt stort för ett tillväxtbolag. Marknadsreaktionerna på beskedet säger dock en del hel om hur ineffektivt bolagen på de mindre börserna handlas, där företag utan vinster eller ens seriös verksamhet är kroniskt övervärderade och de få guldkorn som existerar alltför sällan är tillräckligt uppmärksammade.

Samtidigt noterar jag att storägaren KN Telecom (Jon Karlung och Anderas Norman) gjorde ganska stora försäljningar precis innan nyår. Vad anledningarna till det är tänker jag inte spekulera i, men det är en klart negativ nyhet. Dessutom har CFO Tobias Lewén nu gjort sig av med alla sina aktier. Det är inte utan att man börjar undra lite hur insidersen ser på värderingen av bolaget på börsen.

På tal om utdelningar så ska det med tanke på Bahnhofs förvärv av Sting Telecom bli intressant att se vad deras utdelning hamnar på för året. Målet är 50% av vinsten men frågan är om man verkligen kommer att hamna så högt i år.