Malmbergs extrautdelning

David ifrågasatte vid släppet av bokslutskommunikén den snålt tilltagna utdelningen i Malmbergs. Detta har man nu åtgärdat genom att föreslå en extrautdelning, vilket tar den totala utdelningen till 5 kronor per aktie (direktavkastningen på 8,7% på kursen 57,50 kr). Ett mycket bra beslut! Aktien har välförtjänt stigit under dagen på beskedet. Det ger även signaler om att de historiskt sett höga marginalerna har fortsatt in på 2012. Egentligen kan jag nog tycka att utdelningsutrymmet borde vara ännu lite större, utan att det skulle medföra några onödiga risker med finansieringen av verksamheten.

Men företaget har alltid haft en mycket konservativ profil och det är inget jag tror mig kunna ändra på. Som aktieägare i Malmbergs får man helt enkelt acceptera att det är Jan Folke som bestämmer hur vinstmedlen ska allokeras och kan man inte köpa att det skvalpar runt en del överlikviditet på företagets konton bör man sälja av sina aktier. Jag älskar inte detta faktum men det är definitivt något jag kan leva med så länge de fortsätter leverera stabila kassaflöden. Och är alternativet ett företag med en “optimal” finansiering av private equity-karaktär, så vet jag vad jag väljer alla dagar i veckan.

Malmbergs Elektriska rapportkommentar

Igår släppte Malmbergs Elektriska rapport för Q4 2011. Jag har, sedan en tid tillbaka, en relativt stor del av min portfölj i Malmbergs. Tidigare inlägg om bolaget kan ni hitta här http://vardeinvesteraren.nu/tag/malmbergs-elektriska/ . Rapporten överträffade mina förväntningar relativt kraftigt på resultatsidan, samtidigt som kassaflödet var ungefär i linje med mina förväntningar. Vid min tidigare analys kommunicerade jag att ett riktvärde om 4.5 – 5.0 SEK per aktie i vinst i år innebar en alltför låg värdering. Mitt  rimligare (det jag snackat med gilmour om) antagande kring intjäningen låg då runt 6 SEK, vilket nu överträffades rätt kraftigt med 6,73 SEK i vinst per aktie.

Bolaget föreslår en utdelning på 3 SEK per aktie, vilket var förvånande lite i mina ögon. Bolaget är välkapitalicerat och borde ha kunnat delat ut mer pengar. Utdelningspolicyn är att minst hälften av resultatet efter skatt skall delas ut.

Rent branschmässigt eller företagsspecifikt finns det inte mycket nytt att säga. Bolaget är fortfarande billigt i mina ögon, om än inte lika billigt som när jag köpte. Aktiemarknaden har kraftigt uppvärderat bolaget strax innan och direkt efter den släppta rapporten, men jag har för tillfället inga planer att sälja.

Aktieanalys Malmbergs Elektriska

Malmbergs Elektriska

För att först gå rakt på sak: bolaget som beskrivs nedan är i dagsläget runt 15% av min aktieportfölj. Ett av mina stora innehav alltså. Jag sitter i dagsläget på en orealiserad förlust om några procent i bolaget, och har ägt aktien i några månader.

Bolaget i fråga heter Malmbergs Elektriska och är noterat på Small Cap. Börsvärdet är på en aktiekurs om 40 SEK 320 MSEK, och är – såsom namnet antyder – en säljare av elprodukter. Sedan 1981 har företaget varit ett import- agentur och handelsföretag som sålt elartiklar till grossister, industriföretag och elinstallatörer. Majoritetsägaren och tillika VDn Jan Folke med familj kontrollerar 45,7% av kapitalet och 71,4% av rösterna.

Lite siffror och basics

  • Malmbergs har räntebärande skulder om ca 40 MSEK och Likvida medel om ca 57,5 MSEK per den 30e Juni 2011.
  • Malmbergs har, åtminstonne sedan 1997, alltid tjänat pengar – som minst 13,6 MSEK EBT år 2001 och som mest 57,6 MSEK EBT år 2007. Detta motsvarar med schablonberäknad skatt om 26,3% mellan 1,25 SEK och 5,30 SEK per aktie.
  • Den genomsnittliga nettovinstmarginalen under de senaste 10 åren har, efter beräknad shablonskatt om 26,3%, varit 5,34%. 2010 års vinstmarginal var 3,19%.
  • Genomsnittlig omsättningsökning från år 2001 till år 2010 har varit 4,5% årligen.
  • Bolaget har en mycket sund finansiell ställning och handlas till strax under 1,5 gånger eget kapital, ojusterat för sannolika övervärden i fastighetsbeståndet om uppskattningsvis 15-20 MSEK.
  • Stark ägare som framgångsrikt har lett företaget under mycket lång tid.
  • Med genomsnittsmarginal och genomsnittsomsättningstillväxt kommer 2011 års vinst vara 3,66 SEK.
  • Q3 och Q4 brukar vara bättre resultatmässigt än Q1 och Q2. Det är framförallt Q4 som står ut positivt.
  • De första två kvartalen har givit 2,23 SEK i vinst efter skatt, vilket får mig att tro att vi sannolikt kommer att se en vinst per aktie efter skatt på ca 4,5 – 5 SEK.
  • Utdelningen i år om 2 SEK per aktie på en vinst på strax över 2 SEK kommunicerades utåt som att Malmbergs hade god tro för framtiden. En framtidstro som åtminstonne Q1/Q2 varit befogad.

Grundläggande case och trigger: intjäning missförstådd.

Malmbergs drabbades under slutet//i efterdyningarna av den tidigare finanskrisen av ett kraftigt vinstbortfall. Vinstbortfallet har under de två senaste årsredovisningarna diskuterats. Ett sådant vinstbortfall är naturligtvis oroväckande, och väcker frågor kring huruvida företagets intjäning är beständig över en konjunkturcykel. Vid samtal med företagsrepresentanter har detta vinstbortfall  ansetts vara resultatet av bristande rutiner, vilket i sin tur lett till en prissättningsmiss, som senare ska ha åtgärdats. Vagt kan tyckas, men faktum är att Malmbergs under de senaste fyra kvartalsrapporterna återgått till väsentligt bättre marginaler än tidigare – vilket indikerar att en vändning faktiskt skett.

Med tanke på den kraftiga återgången till historiska vinstnivåer under de senaste fyra kvartalen, ser jag det som sannolikt att företagets historiska genomsnittsmarginaler i ett längre perspektiv kan försvaras. Företaget handlas därmed till runt P/E 10 baserat vinst beräknad på genomsnittsmarginal under de senaste tio åren, och det med en fantastiskt stark balansräkning. Baserat på min egen bedömning om 4,5 – 5 SEK per vinst i år, blir värderingen istället ca P/E 8.

En återgång till historiska marginaler, med bibehållen eller svagt ökande omsättning, och med ett lika gott kassaflöde som historiskt varit, skulle innebära att nuvarande värdering av företaget är alltför konservativ. Det finns en rättvis uppsida, i mina ögon, om åtminstonne 60%, från dagens värdering. Annars har jag ingenting emot att hamstra utdelningar de närmsta åren motsvarande 6-8% av aktievärdet, år efter år.

Djävulens Advokat

Vid bedömningen av Malmbergs som företag, ska en sak vara mycket tydlig. Som investerare har jag, på ett personligt plan, inte möjligheten att bedöma rimligheten i eventuella konkurrensfördelar Malmbergs har gentemot konkurrenter. Inte heller har jag möjligheten att bedöma rimligheten i Malmbergs historiska intjäning, utan tvingas utgå ifrån att historiska siffror är en fingervisning om framtida möjligheter. Ett sådant resonemang är mycket svagt jämfört med att kunna förstå den inneboende intjäningsförmågan i ett företag, vilket gör att jag som investerare – för att kunna kalla mig intelligent sådan – måste ta höjd för detta i min värdering. Det är upp till läsaren att bedöma om min skattning av Malmbergs är rimlig, i det perspektivet.

Som försäljare till byggprojekt av olika slag, riskerar Malmbergs att drabbas negativt av en nedåtgående byggmarknad – även om elprodukter som sådana är nödvändiga för slutförandet av de bygnationer som håller på att färdigställas, och elprodukter som sådana torde vara tämligen beständiga över tid. Det är upp till läsaren att bedöma huruvida denna risk är inprisad i nuvarande aktiepris eller inte.

Ifall det finns frågor är jag mer än glad att svara på dem. Jag känner mig definitivt lite ringrostig i mitt “författarskap”, och förstår ifall frågetecken behöver rätas ut. Detta får ses som en första “quick n’ dirty”-analys att följas av fler, och bättre, analyser.

Väl mött,

David