Utlandshandel hos Avanza och Nordnet

Jag har tittat lite på detta de senaste dagarna och måste faktiskt säga att villkoren för kunderna är smått katastrofala beträffande den här biten. Först och främst är det den hutlösa avgiften på automatisk valutaväxling som båda företagen tar ut – 0,5%! Detta är förstås en osynlig avgift och får aldrig en egen post i historiken; man får helt enkelt bara en lägre kurs i den tillväxlade valutan, precis som hos Forex. Skillnaden är dock att när det gäller Forex är alla medvetna om att det är spreaden som de tjänar pengar på. Vad det gäller nätmäklarnas avgifter här är jag inte alls säker på att så är fallet. De flesta kunder märker förmodligen inte att de faktiskt betalar dyra pengar för växlandet. Det hela känns väldigt “gammelbankigt”.

Alternativet att öppna ett valutakonto (0,15% i växlingsavgift) finns förstås… eller gör det? Man kan inte öppna valutakonton kopplade till kapitalförsäkringar eller ISK, vilket gör att ifall man vill ha ett optimalt skatteupplägg får man helt enkelt vara så god och betala växlingsavgiften som gäller för automatisk växling. Lägg på detta problematiken med skattebetalning vid utdelningar och att investera i utländska aktier i kontoformer med schablonbeskattning ter sig generellt som en dålig affär.

Utöver detta noterar jag de hutlösa priser som tas för att handla med utländska aktier via mäklare hos Avanza (kan inte hitta någon sådan uppgift hos Nordnet). Courtaget är 0,3% och minimicourtaget 749 kronor (!). Lägg på valutaväxlingsavgifter på 0,5% eftersom det för de flesta av dessa marknaderna inte ens finns möjlighet till manuell valutaväxling, oavsett depåtyp. Det innebär förstås med all säkerhet att illikvida aktier är helt oinvesteringsbara på dessa marknader. Avsluten måste vara på motsvarande 250 000 kronor för att hamna på det “lilla” courtaget 0,3% och inte ännu högre än så. Det innebär också att man bör vara ordentligt säker på sin sak då man vid varje avslut drar på sig sammanlagt 0,8% i friktionskostnader som minimum. En prisbild som helt enkelt inte är hållbar för någon som faktiskt är intresserad av att tjäna pengar på aktier. Än mindre är det ett alternativ för någon som investerar med medel från sin egen lön.

I dagens globala marknad kan man tycka att skillnaderna på priser för att handla i olika länder inte borde skilja sig så drastiskt åt. Kan det verkligen se ut så här i resten av världen? Inte har amerikaner den här typen av friktionskostnader för att investera till exempel i olika europeiska marknader? Att som svensk investera i aktier i världens tredje största ekonomi, Japan, låter sig helt enkelt inte göras till acceptabel kostnad.

Kanske är konsumenterna som efterfrågar billigare utlandshandel alltför nischade för att det ska vara särskilt intressant, jag vet inte. Vad jag vet är att prisbilden på courtage för utlandshandel och valutaväxlingsavgifterna är under all kritik för aktörer som profilerar sig i opposition mot gammelbankernas avgiftskultur.

Noterar också att Karlung och Norman är tillbaka i Bahnhofs ledning. Bra. Mindre snack och mer verkstad nu, tack!

Nicklas Storåkers har köpt i Nordnet

Alternativ rubrik: när fan blir gammal blir han religiös. Länkar här och här. Även om det inte, hittills, är några massiva summor för den gode Storåkers är det ändå synnerligen intressant. Vad lockar hos Nordnet? Kvantitativt sett värderas de förstås lägre än Avanza. Man bör ha i åtanke att det inte är vilken gammal börs-vd som helst som har köpt aktier. Storåkers handplockades till HQ/Avanza av Hagströmer för att han utmärkte sig som investeringsanalytiker på Custos, så det finns nog en god chans att nordnetköpen är välmotiverade värderingsmässigt.

I Nicklas Storåkers fall hette chefen Christer Gardell och var vd på investmentbolaget Custos, första jobbet efter Handels.

“Han tyckte att det var viktigare vad man gör än vem man är och han var väldigt duktig på att ge unga
medarbetare förtroende. En kanonchef”, säger Nicklas Storåkers om den högprofilerade riskkapitalisten.

Sven Hagströmer hette ordföranden i Custos och det var han som frågade Nicklas Storåkers om han ville bli
vd för hq.se, som efter förvärv blev Avanza.
En kontakt med Christer Gardell bekräftade att han hade tänkt rätt.

“Jag frågade Christer Gardell vilken medarbetare han minst gärna ville bli av med och han sa Nicklas. Då kan
du räkna med att han lämnar in sin avskedsansökan i morgon, sa jag”, säger Sven Hagströmer som i dag är
ordförande i Avanza.

Avanzaförsäljning

I och med att jag för aktiva samtal med en hel del människor som önskar att jag ska dela mina investeringstankar med dem, kommunicerar jag varken köp eller försäljningar innan jag känner att dessa personer har haft möjligheten att agera på det jag har att säga. För runt 45 dagar sen sålde jag alla mina Avanza-aktier, och nämner av ovan nämnda hänsyn detta först nu.

Vad är det som förändrats i min bedömning av Avanza? Egentligen inte mycket. I grund och botten är jag fortfarande mycket positivt inställd till Avanzas långsiktiga förmåga att generera mer sparkapital och kunder på den svenska sparmarknaden. Ett hel drös av framförallt demografiska omständigheter gör dock att det de närmsta åren kan bli tufft att leva upp till intjäning som försvarar dagens aktiekurs. Vissa av mina farhågor nämns i dagens rapport (Avanzas rapporter ämnar jag att fortsätta läsa på obestämd framtid).

Ifall vi börjar med att titta på nettoinflödena, är min bild att rekordinflöden av kapital som Avanza har haft de senaste åren varit starkt influerade av låga räntor, en boomande bostadsmarknad och en minskande amorteringsvilja bland bolånetagare. Alla dessa faktorer är orimliga i ett längre perspektiv, samtidigt som den senaste tidernas räntesänkning gör att Avanza får svårt att upprätthålla förra årets lönsamhet. På ett sparkapital som i genomsnitt kan antas vara lägre såväl nästa år som i år, jämfört med föregående år, blir det svårt för Avanza att tjäna mer än runt 10 SEK per aktie. Fantastiskt högkvalitativ intjäning i form av rena kassaflöden förvisso, men Avanza är inte billigt till runt 190 SEK aktien.

En slutlig influens för min försäljning var att Storåkers sålde hela sitt Avanzainnehav. Detta gjorde det för mig uppenbart att han antingen önskade att lämna styrelsen, eller att han inte såg värderingen som attraktiv, eller både och. Att Storåkers nu har kommunicerat att han ämnar att lämna styrelsen gör i mina ögon att oersättlig kompetens har frånskiljts bolaget. Det är väldigt sällan jag lägger stor vikt vid enskilda medarbetare för företagen jag investerar i, men i Storåkers fall betraktade jag inte hans roll som oviktig i styrelsen. Som Mr. Avanza själv agerade han en “fail safe” vilken nu blir lidande.

Jag  hoppas att jag får tillfälle till att investera igen i Avanza. På dessa nivåer är det, allt annat lika, inte aktuellt.

Tankar kring Avanzas rapport

I och med att Avanza rapporterar nettoinsättningar samt handelsaktivitet månad för månad, blir det sällan några stora överraskningar när rapporter släpps. Resultatet för det fjärde kvartalet var i linje, eller eventuellt något under, mina förväntningar. I mycket korta drag tänker jag kommentera lite styrkor och svagheter jag ser kring Avanza som företag, med en inledande kort sammanfattning. För att tydliggöra till alla läsare, är Avanza  i dagsläget ett av mina större innehav. En längre analys av enskilda faktorer som nämns i denna post kan komma att göras vid tillfälle, det här är mer en kort sammanfattande kommentar av läget.

Sett till helåret får ytterligare ett framgångsrikt år läggas till räkenskaperna. Att räntorna under året ökade från exceptionellt låga nivåer innebar att räntenettot ökade från 157 MSEK till 258 MSEK, vilket kompenserade för såväl ökade kostnader samt fallande fondprovisioner och courtageintäkter. Vinsten för helåret kunde därmed stiga, även om det samlade sparkapitalet minskade med 10% till 74.2 MRD SEK. Av 2011 års vinst på 10,28 SEK kommer 10,00 SEK att delas ut. Under året har även 1,0% av Avanzas totala antal aktier återköpts via börsen (se gilmours något skeptiska syn på återköp i praktiken här).

Styrkor

Nettoinflödet är fortsatt mycket gott. Samtidigt som global finansoro sprider sig och räntorna ökat, har Avanza lyckat generera ett Nettoinflöde under året på 6460 MSEK. Konto- samt kundökningen är även den fortsatt god, och satsningen på externa sparkapitalskonton har varit mycket populär bland befintliga kunder – och skulle även kunna fungera som en införselport för nya kunder. Avanzas affärsmodell samt exponering mot internetbaserat sparande ser fortsatt mycket positiv ut på sikt.

Svagheter

Även om Avanza under de senaste åren har upplevt ett kraftigt nettoinflöde, är det viktigt att erkänna att detta till viss mån måste förklaras av exceptionellt låga räntor. Amorteringar på hus- och bostadsrättslån är exceptionellt låga till följd av bland annat dessa låga räntor, och det är rimligt att Avanzas möjlighet att generera  nettoinflöden likt de vi har sett under de senaste åren kan komma att påverkas negativt ifall bostadsmarknaden svalnar av och/eller räntorna ökar. Jag noterar att nettoinflödet under de sista tre månaderna är mycket knappt positivt på 120 MSEK. Det är oerhört svårt att utvärdera rimliga sannolikhetsscenarion kring nettoinflödena under korta tidsperioder, även om den långsiktiga trenden torde vara fortsatt god. Längre perioder av osäkerhet kommer att kraftigt påverka Avanzas vinsttillväxt framöver.

Mitt intryck av den nya VDn är gott, men jag ser inte på något sätt hur han skulle vara en uppgradering från den tidigare VDn Nicklas Storåkers. Jag har, tillsammans med gilmour, ofta diskuterat och visat skepticism mot extern rekrytering av ledande befattningspositioner. Detta redan innan jag fick reda på att Storåkers skulle lämna posten som VD för Avanza. Ingenting jag har läst eller hört har fått mig på andra tankar. Jag har svårt att se hur ett företag skulle ha en fördel av att göra sig beroende av extern kompetens, snarare än att använda den internt upparbetade. Detta är på inget sätt något personligt mot Martin Tivéus, det är bara det att jag är  orolig för Avanzas framtid om de inte kan upparbeta den kompetensen han har internt. Och ifall de kan upparbeta den kompetensen internt, då oroar det mig att de inte tar tillvara på den.

För äldre poster som behandlar Avanzas affärsmodell se här och här.

Mvh David

Del 1 – 2008

Jag tänkte nu i samband med årsskiftet redogöra för min investeringskarriär hittills, i kronologisk ordning. Allting ifrån milstolpar och misstag till förändringar i mitt tänk, i den mån jag kan komma ihåg allt detta.

Min investeringskarriär började den 12 juni 2008. Då sålde jag av mina gamla roburfonder med avsikt att köpa Avanza Zero för hela kakan. Månaderna innan hade jag blivit alltmer uppmärksam på hur dysfunktionell hela fondbranschen var och hur omedvetna konsumenterna faktiskt var om vilka produkter de investerade i. En tidigare upplevelse, då jag efter att ha tjänat förhållandevis ansenliga summor för min ålder, varit hos en ”rådgivare” på Swedbank och blivit inskjutsad i olika tidsbundna fond-i-fond-konstruktioner (en av dem fick jag den sista utbetalningen ifrån så sent som i år) och att ha läst om EMH-teoretikers kritik av fondbranschens avgifter för ett jobb de faktiskt inte klarar av – att slå index – bestämde jag mig för att undvikande av avgifter var mitt största mål. En bok som trots sitt banala upplägg gjorde stort intryck på mig var The Coffehouse Investor, i vilken författaren Bill Schultheis gör processen kort med aktiemäklares och bankanställdas tips och rekommendationer och rakt av rekommenderar indexinvestering med så låga avgifter som möjligt för alla människor. En inställning jag fortfarande hyser stor sympati för.

Vid den här tiden lärde jag också känna David, som förvisso också förespråkade indexinvestering över vanligt fondsparande men förstås framförallt hade tagit intryck av Ben Graham skola. Innan detta saknade jag helt kunskap om finansmarknaderna, men efter månader av idog övertalning började även jag läsa på om Graham och Buffett. Idén att köpa 50 öre för en 1 krona slog mig som logisk, men att privatinvesterare skulle kunna göra detta var jag fortfarande inte säker på. David övertygade mig så småningom om motsatsen, bland annat genom att lära mig väldigt mycket om vad som kommit att bli en av våra bästa investeringar, nämligen Avanza. Efter att ha läst först The Intelligent Investor, sedan The Warren Buffett Way och efter det Peter Lynch och en hel del andra böcker var jag fast.

Under hösten köpte jag Avanza-aktier till ett snittpris om 75 kronor, men jag vågade inte lägga allt för mycket av mina ägg i samma korg och köpte även H&M till 247 kronor (före split) samt Handelsbanken. Allihop stod också i de kommande rapporterna, i enlighet med min kanske inte så extremt insiktsfulla analys, emot finanskrisens hårda tider väldigt väl intjäningsmässigt. Aktiernas pris skonades däremot inte i någon speciellt stor utsträckning, i synnerhet inte Handelsbankens. Eftersom jag inte var helt bekväm med min egen förmåga att analysera aktier köpte jag också Skagen Global och Kon-Tiki för mindre delar av portföljen, redan här alltså ett stort avsteg ifrån EMH-perspektivet.

Senare under vintern gjorde jag dessutom ett riskarbitrage i Tanganyika Oil, ihop med David, som vi trodde riskavvägt skulle ge någonstans runt 70% i annualiserad avkastning. Spreaden mellan budpriset och marknadspriset var högt på grund av den extrema marknadsoron och med det kollapsade oljepriset i åtanke låg farhågorna om att de kinesiska köparna skulle dra tillbaka anbudet som en våt filt över kursen. Affären försenades förvisso med en månad till efter nyåret, och spreaden ökade då ännu mer, men affären gick igenom och en 15-procentig vinst på dryga två månader från första inköpet kunde räknas hem. Faktumet att jag lade upp emot 20% av portföljen i det här arbitraget gjorde att jag stod emot marknadens nedgångar förhållandevis väl, trots min stora exponering mot large caps i fritt fall.

Strax innan årsskiftet bestämde jag mig också för att så sakteliga börja vikta om mot mer aktieinnehav, istället för att som tidigare ha portföljen indelad i en fast satt passiv del med fondinnehav och en aktiv del med aktieinnehav. Vid årsskiftet hade jag också fortfarande en kassaandel på över 30% – något som under nästa år tillsammans med i förhållande till portföljen ansenliga insättningar skulle komma att hjälpa mig ordentligt att avkasta desto bättre under 2009.

Varför återköp sällan är optimalt

Avanza utannonserade ju ett återköpsprogram för ett tag sedan och har sedan dess kontinuerligt köpt aktier över marknaden, i förvisso ganska små kvantiteter. Tills den 16:e augusti. Då upphörde man. Frågan är varför? Köpen har inte varit stora nog att på något sätt vara nära att göra slut på överlikviditeten, så det är inte anledningen. Kanske är skälet att man inte har haft tid, men det verkar krystat i och med att det knappast är något som kräver enorma resurser att administrera.

Oavsett vilket är det sällan återköpsprogrammen fungerar så väl som avsett. Ifall man håller återköpen stadiga över tid leder detta förstås automatiskt till att man köper fler aktier när aktien är billig än när den är dyr, vilket ger en bättre kapitallokering än utdelningar, eftersom det sker under en längre period och därmed drar nytta av det löpande kassaflödet. Tyvärr är det en konstruktion som fungerar bättre i teorin än i praktiken. Många undersökningar pekar på att företag använder återköp oftare när priserna är höga än när de är låga, vilket indikerar att antingen felaktiga motiv (understödja priset exempelvis på grund av optionsprogram) eller psykologiska aspekter (att man helt enkelt inte vågar återköpa när det ser mörkt ut på marknaden) är ett stort problem.

Det finns en del företag som oförtrytligt fortsätter med sina syntetiska återköp oavsett omvärldsfaktorer, till exempel Swedish Match. Men de är få, och i Swedish Matchs exempel är den psykologiska aspekten förmodligen väldigt negligerbar för ledningen; de vet att antalet tobaksbrukare inte påverkas negativt av konjunkturen och behöver därmed inte bekymra sig om att det framtida kassaflödet ska torka upp på grund av det.

Om ledning och styrelse agerade fullständigt rationellt hade jag alla gånger föredragit återköp framför utdelningar på grund av skattefördelen och att man i snabbare takt kan överföra överflödiga likvider till aktieägarna. Tyvärr är fallet sällan så och därför skulle jag nog föredra att företag med stabilt och stort fritt kassaflöde istället börjar titta på möjligheterna att ha flera utdelningar om året, för att på så vis tillåta sina ägare att förränta kapitalet snabbare.

Huruvida Avanza beslutat att avbryta återköpen eller om det bara är ett tillfälligt uppehåll av för mig okänd anledning vet jag förstås inte. Oavsett vilket provocerade det fram den här posten av mig. Jag hoppas att de inte fått kalla fötter och att de återupptar återköpen så fort det bara är möjligt och sedan inte avbryter dem förrän överkapitaliseringsfrågan är löst, oaktat vad som händer på marknaden eller med den egna aktien.

God natt, börsen

Den rubriken läser jag på DI. “Analysen” som följer är lite tekniskt mumbo-jumbo som avslutas med att det är farligt att äga aktier. Tidigare verkar konsensus bland marknadsprognostisörer ha varit att börsen kommer att vända upp vad det lider. Att ljudet i skällan har ändrats tar jag som en klar kontraindikator. Nu är förmodligen tiden bättre att köpa marknaden i stort än på länge. Givetvis är det inte en rekommendation åt något håll, allra helst eftersom jag inte äger indexfonder. Däremot ser också de aktier som jag följer attraktivt värderade ut.

Bahnhof handlas idag ner mot 30, en nivå kontra årsvinsten som är lägre än när jag köpte aktien för första gången för ganska exakt 2 år sedan. Vad har förändrats sedan dess? Tillväxten har avtagit ganska markant, Q1 2011 växte man bara 30% kontra motsvarande period 2010. Jämfört med tillväxttal som tidigare rörde sig i trakterna runt 50% är det förstås en stor skillnad. Likväl har jag svårt att tro att den skillnaden gör Bahnhof till ett mycket sämre case än då. Man har trots allt överträffat mina förväntningar kontinuerligt sedan dess. Jag sitter lugnt i båten.

Detsamma gäller mina övriga innehav. SHB handlas till p/e 10, Avanza runt årslägsta på p/e 17 (och har börjat återköpa aktier!), Berkshire börjar närma sig en värdering runt p/bv på 1 och så vidare. Nu är också tiden att med ett öppet sinne göra sig bekant med de företag som straffas extra hårt av marknaden. Kom ihåg att fallande priser odelat är positivt för den som är nettoköpare av aktier. Då jag inbillar mig att den absoluta majoriteten av min läsekrets är långt ifrån pensionsålder, uppmanar jag er alla att välkomna kriser och försämrat förtroende för aktiemarknaden. Eller för att använda Buffetts i många fall överanvända klyscha:

Be fearful when others are greedy, and be greedy when others are fearful.

Jag är nu tillbaka i Sverige och kommer att fortsätta med mina djävulens advokat-poster framöver, även om det i takt med marknadsnedgångarna blir svårare och svårare. Jag hoppas kunna skriva en och annan rad om lite andra bolag än de jag redan äger också, något som jag vet har varit en bristvara på bloggen. Förklaringen till det är till viss del lathet och till viss del att inte många aktier har varit speciellt intressanta på ett tag.