Berkshire tar beslut om återköpsprogram

Och undviker på ett enkelt sätt problemet med för dyra återköp genom att begränsa mandatet till att återköp endast får göras när priset understiger 110% av bokvärdet. Pressmeddelandet kan läsas här. Detta kan tolkas som att Buffett anser att aktien som allra minst är 50% undervärderad vid ett pris på 110% av bokvärdet. Idag handlas aktien till 106%, ojusterat för nedgången i noterade innehav sedan Q2-rapporten.

Tillägg: Buffett har historiskt varit ganska skeptisk till återköp med anledning av att han inte vill dra nytta av sitt informationsövertag gentemot övriga aktieägare. Detta är förstås en annan anledning till att det satts en klar gräns för när återköp genomförs. Jag tror inte heller detta ska tolkas som en garanti för att återköp verkligen sker när aktien handlas under den givna gränsen eftersom det fortfarande viktas mot alla andra möjligheter att köpa undervärderade tillgångar; finns det något som är billigare än den egna aktien prioriteras förstås det.

Först och främst handlar det nog om att signalera till marknaden att aktien är klart undervärderad. Marknaden verkar ha fattat galoppen till viss del och har uppvärderat aktien med 5% under de första minuternas handel.

Swedbanks återköp

Att Swedbank nu beslutar att sätta åtminstone tillfälligt stopp för sitt återköpsprogram bevisar med all önskvärd tydlighet problemen med återköpsprogram, allra helst för ett så otroligt instabilt företag som Swedbank. Precis när jag reagerade starkt mot haussandet av Swedbank verkar också kursen ha toppat. Givetvis säger inte detta någonting om Swedbanks fundamentala kvaliteter, däremot var det nog möjligt för mig att som outsider identifiera grupptänket hos svenska privatinvesterare och småsparare just i detta fall.

Ifall det inte vore så att Swedbanks stora problem fortfarande är kulturmässiga, vilket ger en svart hål-problematik i deras kreditvärdighet, skulle nog nu vara tillfället att börja fundera på ifall detta kan vara ett investeringsobjekt. Problemet är bara att ett av besluten som de har tagit kring återköpsprogrammet oundvikligen har varit uselt. Frågan är bara ifall det är beslutet som togs i samband med årsstämman eller haltandet av återköpen idag.

Faktumet att man med hänvisning till marknadsläget avslutar återköpen torde indikera att deras framtida kassaflöde inte alls är lika säkert som antogs då återköpsprogrammet påbörjades. Således är det sannolikt så att det var ett stort misstag att alls påbörja programmet. Ett “case in point” till min poäng att företagsledningar är mer böjda att vilja återköpa när värderingar är höga och marknadsläget “bra” än tvärtom, vilket är precis helt fel för att uppnå bästa möjliga effekt.

Om anledningen till att man stoppar återköpen istället är yttre påtryckningar och bankens kredittagare i stort är väldigt säkra krediter (något jag finner svårt att tro med tanke på hur galen bostadsmarknaden i Sverige är och att Swedbank är absolut störst bland svenska privatkunder, vilket bör indikera att de är mindre rigida i sina lånevillkor än många andra, allt annat lika) återspeglas inte heller det väl på ledningens integritet. Oavsett var misstaget gjordes i beslutskedjan är dagens nyhet ytterligare ett bevis på att Swedbank är en aktie med en alltför hög risknivå för en värdeinvestering.

Lita inte på att staten är lika snäll nästa gång det smäller.

Varför återköp sällan är optimalt

Avanza utannonserade ju ett återköpsprogram för ett tag sedan och har sedan dess kontinuerligt köpt aktier över marknaden, i förvisso ganska små kvantiteter. Tills den 16:e augusti. Då upphörde man. Frågan är varför? Köpen har inte varit stora nog att på något sätt vara nära att göra slut på överlikviditeten, så det är inte anledningen. Kanske är skälet att man inte har haft tid, men det verkar krystat i och med att det knappast är något som kräver enorma resurser att administrera.

Oavsett vilket är det sällan återköpsprogrammen fungerar så väl som avsett. Ifall man håller återköpen stadiga över tid leder detta förstås automatiskt till att man köper fler aktier när aktien är billig än när den är dyr, vilket ger en bättre kapitallokering än utdelningar, eftersom det sker under en längre period och därmed drar nytta av det löpande kassaflödet. Tyvärr är det en konstruktion som fungerar bättre i teorin än i praktiken. Många undersökningar pekar på att företag använder återköp oftare när priserna är höga än när de är låga, vilket indikerar att antingen felaktiga motiv (understödja priset exempelvis på grund av optionsprogram) eller psykologiska aspekter (att man helt enkelt inte vågar återköpa när det ser mörkt ut på marknaden) är ett stort problem.

Det finns en del företag som oförtrytligt fortsätter med sina syntetiska återköp oavsett omvärldsfaktorer, till exempel Swedish Match. Men de är få, och i Swedish Matchs exempel är den psykologiska aspekten förmodligen väldigt negligerbar för ledningen; de vet att antalet tobaksbrukare inte påverkas negativt av konjunkturen och behöver därmed inte bekymra sig om att det framtida kassaflödet ska torka upp på grund av det.

Om ledning och styrelse agerade fullständigt rationellt hade jag alla gånger föredragit återköp framför utdelningar på grund av skattefördelen och att man i snabbare takt kan överföra överflödiga likvider till aktieägarna. Tyvärr är fallet sällan så och därför skulle jag nog föredra att företag med stabilt och stort fritt kassaflöde istället börjar titta på möjligheterna att ha flera utdelningar om året, för att på så vis tillåta sina ägare att förränta kapitalet snabbare.

Huruvida Avanza beslutat att avbryta återköpen eller om det bara är ett tillfälligt uppehåll av för mig okänd anledning vet jag förstås inte. Oavsett vilket provocerade det fram den här posten av mig. Jag hoppas att de inte fått kalla fötter och att de återupptar återköpen så fort det bara är möjligt och sedan inte avbryter dem förrän överkapitaliseringsfrågan är löst, oaktat vad som händer på marknaden eller med den egna aktien.